6月17日，上交所官网流露，上海兆芯集成电路股份有限公司的科创板IPO苦求被考究受理；7月9日，兆芯集成上市状态变更为“已问询”。在兆芯集成之前，国产CPU行业如故有海光信息、寒武纪、龙芯中科先后上市，在近两年的国产化波涛中，海光信息和寒武纪受益良多，股价更是一谈狂飙。在此布景下，国资布景的兆芯集成是否能到手搭上这一轮半导体国产化的劲风？

先款后货模式下，存货3年增2倍

招股书流露，本次IPO兆芯集成拟召募资金41.69亿元，主要插足新一代职业器、桌面处理器神态、先进工艺研发及研发中心修复。这次拟刊行股份不进取38,286.77 万股(不含给与逾额配售采纳权刊行的股份数目)，不进取18%(不含给与逾额配售采纳权刊行的股份数目)，不低于10%，刊行后总股本不进取 212,704.2781 万股。按刊行股份占刊行后总股本18%计较，则这次IPO兆芯集成IPO估值约232亿元。

招股书流露，兆芯集成主要从事通用处理器(CPU)及配套芯片的研发、打算及销售，产物涵盖桌面处理器、职业器处理器和镶嵌式处理器三大地方。

比年来，信创当作我国自主可控的要紧计策，受到了国度政策的鼎力赈济，国产CPU产业也由此迎来快发发缓期。限制现在，国产CPU厂商主要有华为海想、天津飞腾、海光信息、兆芯集成、申威以及龙芯中科六家。其中，兆芯集成和海光信息均给与了主流的x86架构，受到外界广阔关注。

兆芯集成诞生于2013年，由上海联和投资与威盛电子(VIA Technologies，1987年在好意思国树立，1992年迁到台湾)结伙树立。其中，威盛电子曾于1999年并购了Cyrix公司，后者领有着x86的非整个授权。2020年，威盛电子将Cyrix的x86干系IP以17.2亿元的价钱出售给了兆芯集成，兆芯集成也成为业内唯二(另一家为海光信息)的从intel之外渠谈获取x86授权的企业。

财务数据流露，2022年-2024年，兆芯集成达成营业收入离别为3.4亿元、5.55亿元、8.89亿元，达成净利润离别为-7.27亿元、-6.76亿元和-9.51亿元，扣非后净利润离别为-9.45亿元、-9.35亿元和-10.65亿元，三年时代累计蚀本金额高达29.45亿元。

无论是收入如故净利润，兆芯集成皆过期于可比公司海光信息。海光信息2022年在科创板上市，近三年营收离别为51亿、60亿元、92亿元，归母净利润离别为8亿元、12.6亿元和19.3亿元。现在，海光信息市值约3600亿元，也远超兆芯集成。不错说，兆芯集成是一个小型的“海光”。

捏续增长的研发用度开销成为兆芯集成深陷蚀本泥潭的一个要紧原因。数据流露，2022年-2024年，兆芯集成研发插足离别为9.84亿元、9.88亿元及8.13亿元，离别占当期营业收入的289.50%、178.00%及91.44%。此外，叙述期各期，兆芯集成本钱化的研发插足离别为1.96亿元、2.33亿元和1.35亿元。显明，若莫得研发用度(进取5亿元)的本钱化处理，兆芯集成的蚀本景色将愈加严重。

兆芯集成当年三年时代仅研发用度就烧掉了近28亿元，但公司累计营收尚不及18亿元，捏续入不敷出的逆境也导致公司筹备性现款流吃紧。招股书流露，叙述期各期，兆芯集成达成筹备性现款流净额离别为-6.58亿元、-4.87亿元和10.94亿元，当年三年时代筹备性现款流净流出进取20亿元。

不外，依托于细腻的国资布景，兆芯集成具备较强的融资智商。叙述期内，兆芯集成通过引入外部投资机构、向银行告贷等形态进行融资，筹资活动产生的现款流量净额离别为22.59亿元、5.06亿元和-3.17亿元。2024年7月，兆芯集成从修复银行取得10亿元信用贷款。

叙述期内兆芯集成流动性垂死的场吞并未得到根人道缓解。叙述期内，兆芯集成流动财富组成中，货币资金占比从37.65%下落至18.13%；同期，存货占比从7.47%上升至36.69%，这粗野反馈出公司销售不畅，加重了资金占用；后期如若销售端不成快速发力，将存在较大减值风险。

2022年，兆芯集成预支账款1.77亿元，占比独一5.46%，但2024年，预支账款金额攀升至5.7666亿元，占比20.7%。预支款快速增多，讲明公司提前进取游供应商支付的资金增多，这可能是为了锁定原材料或价钱，但同期反馈出公司在供应链上议价智商不及。与此同期，公司叙述期内应收账款金额极低，与公司对经销商采纳先款后货的销售政策斟酌。这讲明公司应收风险很低。不外，阿谀公司存货大幅增多的情况，不错看出兆芯集成产物销售彰着过期于存货增多快度。

在筹备功绩存在多量蚀本的同期，兆芯集成的存货余额也大幅攀升，进一步增多了企业财富减值的风险。数据流露，叙述期各期末，兆芯集成存货账面价值离别为2.42亿元、6.27亿元和7.43亿元，三年内公司存货金额增幅进取2倍。2024年，兆芯集成计提存货减值准备金额就高达1.42亿元，成为公司当年蚀本加重的一个要紧原因。

从审计叙述看，兆芯集成2024年存货账面余额高达8.86亿元，其中库存商品为8.07亿元，发出商品独一6334万元，半制品为1574万元。

对此，兆芯集成在招股书中示意，近两年来公司存货余额增多较大，一方面是公司持续推出一系列新产物，为了保险产物供应需要保管一定库存；另一方面，公司 KH-40000 处理器新产物完成整机适配、大规模采购等市集导入过程需要的周期较长，产物销量较低，公司对职业器芯片计提跌价较多最终导致存货跌价准备金额上升。

x86教唆集授权存省略情味

事实上，除了研发用度开销以及存货滞销这两大身分之外，毛利率的大幅下滑亦然兆芯集成蚀本握住加重的一个关键身分。招股书流露，叙述期各期，兆芯集成销售毛利率离别为38.79%、32.95%和15.4%，毛利率逐年下滑且跌幅握住扩大。

对比看，与兆芯集成同处于x86赛谈的海光信息毛利率水瓜离别为52.42%、59.57%和63.72%，毛利率水平捏续位于高水位且衔接三年保捏上升，两边差距握住增多。

对此，兆芯集成在招股书中示意，公司产物以桌面 PC 处理器产物为主，海光信息主要产物为职业器处理器，后者的产物售价一般高于桌面 PC处理器，因而毛利率水平相对较高。

数据流露，2021年-2024年，海光信息营收收入由23.10亿元增长至91.62亿元，净利润由3.27亿元增长至19.31亿元，营收规模以及净利润水平均达成了数倍的增长。截止现在，海光信息市值如故攀升至3150亿元。

不出丑出，在海光信息净利润节节攀升的同期，兆芯集成却仍深陷蚀本的泥潭之中，而毛利率水平的迥异进展成为兆芯集成与海光信息“同宗不同命”的一个关键身分。这其中，除了产物结构的互异之外，时代阶梯所导致的产物质能互异才是更为深档次的原因所在。

长久以来，通用CPU(桌面与职业器CPU)市集是由Intel和AMD两大巨头所把持，X86架构也成为人人使用最浅近的CPU架构之一。由于x86架构由英特尔和AMD所掌控，专利阻塞就成为进犯新公司进入x86 CPU市集的一个要紧身分。现在，在六大国产CPU厂商之中，独一兆芯集成和海光信息给与了x86架构。

前文如故说起，兆芯集成的x86架构授权是收购所得，在授权级别上相对较低，属于早期x86内核层级授权，关于教唆集后续的相通完善，无法取得授权。限于旧版专利授权限制和时代蕴蓄的互异，兆芯集成产物质能训诲相对较慢，成为公司销售毛利率捏续承压的一个要紧原因。

与兆芯集成不同，海光信息通过与AMD交叉许可授权取得了x86架构的长久授权，可在教唆层面容田膨胀。与此同期，公司经过大批研发插足已完成时代消化，到手发展出C86国产化架构体系，保证了芯片可捏续迭代问题。因此，由于教唆集授权级别不同、芯片架构发展不同，海光信息和兆芯集成在产物质能、生态、安全性等方面进展出较大互异，企业盈利智商也徐徐拉开了差距。

值得一提的是，证实威盛电子与英特尔之间的交叉授权契约，英特尔对威盛的早期x86授权期限为2018年4月，只允许威盛长久使用2018年4月前的x86专利时代，且莫得明确讲明威盛电子的原始授权是否包含“再授权给结伙公司”的职权。因此，兆芯集成的x86时代仍濒临一定法律与生意层面的省略情味风险。

关联来去占比过高挫伤零丁性

招股书流露，兆芯集成在客户、供应商等方面均存在过度依赖关联方的情况，这对其业务零丁性提倡了较大挑战。

招股书流露，兆芯集成这次上市的保荐东谈主为国泰海通及东方证券。国泰海通的要紧关联方青岛新兴一号捏有公司 5.13%股份，国泰海通的要紧关联方上海国资公司、上海国鑫整个捏有公司 2.67%股份，国泰海通的要紧关联方海通调动捏有公司1.21%股份；国泰海通卓著要紧关联方整个捏有公司9.02%股份。此外，国泰海通卓著控股鼓励、 实质王法东谈主、要紧关联方存在对公司转折捏股的情形，转折捏股比例整个不进取 1%。东方证券要紧关联方存在对公司转折捏股的情形，转折捏股比例整个不进取 1%。

《证券刊行上市保荐业务惩办主义》条款保荐机构在承作念保荐业务时应当保捏零丁性，不得因与刊行东谈主存在股权、业务等紧要利益关系而影响客不雅、平允。《初度公设备行股票并上市惩办主义》以及证监会历次回复，券商直投子公司(往往通过另类投资、直投平台)不错在IPO 前期投资企业，但捏股比例一般不得进取5%，且需要在招股讲明书中充分线路。若进取 5%，需要要点线路并解说是否影响保荐业务的零丁性。国泰海通及关联方整个捏有兆芯集成 9.02% 股份，固然作念了必要线路，然而否存在彰着利益突破风险？捏股比举例斯之高，是否会平直影响兆芯集成这次IPO的订价和募资规模？

兆芯集成在招股书中示意，已遴聘东方证券当作第一保荐东谈主。兆芯集成此举或意在侧目潜在的利益突破质疑，但这种格式上的安排是否能信得过撤消上述疑虑，可能还有待商讨。

在供应商方面，兆芯集成也存在过度依赖关联方的风险。招股书流露，叙述期各期，兆芯集成上前五名供应商整个采购的金额离别为 81,639.03万元、108,737.90万元和112,871.73万元，占当期采购总数的比例离别为91.01%、92.02%和 93.93%。其中，兆芯向关联方公司A 的采购占比离别高达 62.34%、77.69%和82.79%，当期采购占比均进取 50%，单一供应商依赖度较为凸起。

在招股书中，兆芯集成并未对关联方公司A的详备信息作念出线路，仅示意供应商 A 主要向兆芯集成提供系统可测试性及可制造性的基础决议，并扎眼于芯片量产干系时代职业使命，包括工艺过程的优化、主板的打算等。由此不出丑出，公司A可能是一家芯片打算职业和量产职业公司。

除了公司A 之外，兆芯集成的第二大供应商格兰菲同样也属于公司的关联方。证实公开贵寓，格兰菲创立于2020年，原为兆芯集成的GPU部门。格兰菲零丁入手之后，兆芯仍需要向其采购集成显卡 IP授权及干系职业。

吞并计较后，兆芯集成当年三年时代进取述关联方采购的干系产物及职业整个金额占当期采购金额的比例离别为 79.54%、84.25%和 87.67%，关联来去占比进取80%且捏续攀升，这也激发了外界对其筹备零丁性的质疑。

除了供应商风险之外，兆芯集成的客户辘集度风险也较为凸起。据招股书线路，叙述期各期，兆芯集成上前五大客户的销售金额离别为 30,128.44 万元、53,644.32万元和 85,402.38 万元，整个占当期营业收入的比例离别为 88.60%、96.63%和96.04%。其中，2023年-2024年，兆芯集成向其经销商中电海外的销售占比离别达到63.31%、53.47%，单一客户依赖度风险凸起。

招股书流露，叙述期内兆芯集成部分关联方曾向经销商购买兆芯集成的处理器和配套芯片，其中公司N2022年和2024年离别购买处理器及配套芯片10070颗、26295颗、46817颗。招股书莫得线路公司N的具体信息，仅示意其为“公司原董事担任董事的企业”。

另外，审计叙述流露，兆芯集成限制2024年末高达97%的预支款流向了关联方。

无论从供应端如故客户端看银河国际官网，兆芯集成皆与关联方存在过高关联来去，如若关联方订价不公允，不仅平直影响兆芯集成的坐蓐沉稳性与成本结构，何况会激发是否存在利益运送的怜惜。再加上招股书未充分线路中枢供应商和客户干系信息，或激发投资者对其业务零丁性的质疑。兆芯集成绝大多数预支款均流向关联方，也标明公司大额资金斟酌联体系内轮回嫌疑，其现款流零丁性受损。这些问题或将成为上交所问询的要点。